鋁板塊回調隱含市場對鋁供給側改革不算樂觀

近一個月來，鋁供給側改革文件相繼出臺，但云鋁股份、中國鋁業等鋁板塊股價普遍下跌12%~14%，大盤整體偏弱有一定影響，但個股的跌幅也基本說明市場對鋁板塊整體預期不太樂觀。這一偏悲觀情緒緣由有三：1）目前來看新疆及山東電解鋁供給側改革的實質動靜低于預期；2）電解鋁產量環比持續增加及庫存高位累積對鋁價有所壓制；3）氧化鋁價格快速下跌使得成本支撐偏弱。我們認為政策的推行需要時間窗口，或許正因為供給側改革力度可能很大反能促使近期鋁企加快生產，而氧化鋁價格回升及預焙陽極的持續漲價亦給予了我們對鋁價及鋁板塊更加樂觀的理由。

產量增加與庫存增加勿需過于擔憂，恰是可以樂觀的理由

據百川資訊數據，今年1-4月，國內電解鋁日產量分別為9.66、9.85、9.91、10.21萬噸，累計增產約5.7%。中央到地方對鋁供給側改革的態度基本明確，產量為何還在高速擴張？合理的推斷或有二：1）去產能對企業的約束力較弱；2）供給側改革政策窗口期結束之前，企業加快生產。鑒于“鋼煤”供給側改革政策超預期執行情況，再結合鋁行業民企眾多的行業特性來看，第二種推斷或許更為合理。目前鋁行業平均成本約12500元/噸，新投產能的成本會更低，噸利潤可觀，擴產亦情有可原。若此邏輯成立，鑒于金融市場本身與企業端的信息不對稱，對鋁供給側改革反而應更樂觀些。

指標交易臨近結束，產能鎖死下供需拐點不遠矣

據亞洲金屬網數據，截止5月15日我國電解鋁可供交易的產能置換指標合計247.55萬噸，其中223.55萬噸指標已完成交易，指標所剩不多意味著產能上限基本被鎖死。據阿拉丁數據，4月底電解鋁運行產能為3757.2萬噸，運行產能之外帶有合規指標的產能約300萬噸，而預估政策會影響到違規產能約387萬噸，預計年底電解鋁有效產能約3700~3900萬噸，再考慮到95%的產能利用率及環保的影響，2017年的產量預期為3470~3650萬噸，相較需求端3450~3500萬噸，過剩量預期為-30~150萬噸，相較前幾年供需過剩有縮窄趨勢，三、四季度就有望看到缺口。

氧化鋁價格回升，預焙陽極持續上漲，原料漲價亦將成鋁價上漲推手

據我們測算，目前氧化鋁全行業生產成本約2300元/噸，完全成本約2450元/噸，氧化鋁策略性行為造成氧化鋁價格的波動較大，幅度較寬，隨著中鋁等企業產能的關停，氧化鋁具備階段上行的基礎。此外隨著環保加壓導致的預焙陽極的供需持續偏緊，后續對電解鋁生產的原料束縛或日趨凸顯。因此不論是因為供給側的關停還是原料成本的抬升鋁價均有上升的堅實基礎，推薦預焙陽極自給程度高的神火股份、南山鋁業、云鋁股份及氧化鋁行業龍頭中國鋁業。

風險提示：鋁行業供給側改革不及預期，環保政策不達預期。

近期鋁價基本處于盤整態勢，近低遠高、外盤強勢等格局依然沒有轉變，但供給側改革經過長達數月的炒作，熱度開始降低，同時新疆地區減產不及預期等因素使得資金的耐性逐漸消耗殆盡，多空雙方輪流撤出市場，這也是近期鋁價來回震蕩的主要原因。財匯大數據終端顯示，滬鋁期貨價格截至5月21日記者發稿時，當月累計跌幅為1.4%。

中糧期貨認為，短期內由于政策效果還沒有顯現，仍有大量庫存需要消耗，但成本趨穩，需求穩定，以及政策預期，使得市場做空情緒不高，鋁價很難有大的下跌出現，近期仍將維持震蕩偏強格局。

機構數據顯示，2017年1-3月全球原鋁市場供應短缺35.6萬噸，2016年全年短缺112萬噸。1-3月全球原鋁需求為1505萬噸，較2016年同期增加114.8萬噸。1-3月全球原鋁產量較2016年同期增加99萬噸。1-3月中國原鋁產量預計為820.1萬噸，占全球產量約56%。中國表觀需求較2016年同期增加13%。

美元走低刺激本周鋁價反彈，長江現貨鋁價整體重心較上周明顯上移，但受制于需求疲弱和庫存壓力，上方空間亦有限，本周運行區間13770-13920元/噸之間，截至周五在13900元附近，較上周上調220元。現貨市場，周初鋁價上漲，貿易商看漲，交投較活躍，但下游企業對價格上漲多維持觀望，采購不多，隨著鋁價反彈動力不足，持貨商出貨增加，下游則按需買入為主，本周市場成交有限。

自上周末倫鋁跌至1862.5美元之后，本周倫鋁筑底回升，盤中重回1900美元上方，最高攀升至1932美元，缺乏利好消息支撐，倫鋁上漲幅度有限，但顯然1900關口已獲得支撐，短期料反復測試此關口支撐，下周料倫鋁震蕩趨勢不變，1880-1940區間波動。